境外：3月美元指数震荡，美债利率持平，黄金大幅上涨并创新高，美股整体及科技股上涨。境内：3月中国国债利率震荡小幅下行，人民币汇率偏弱震荡，A股震荡，各资产变化不大。

　　境外：美联储货币政策由紧转松是境外市场的全年交易主线，这将利多美元债、黄金和美股成长股。不过一季度以来，无论是美国经济，或是通胀数据均

　　展现出了较强的粘性，市场对美联储降息预期的博弈一直有所反复，这个趋势暂未结束，这也将导致投资者在交易降息逻辑时可能会面临较多的波折。境内：市场风险偏好继续上行需要足够多的动力，但现在暂不具备足够有力的条件，“政策符合预期+基本面偏弱”的组合使得市场风险偏好短期有顶。

　　1.美股：震荡上行，布局人工智能应用。2.美债：利率仍将有所反复，可分批进行配置。3.国内固收：利率下行节奏放缓，波动增多，持有但不追涨。4.国内权益：大盘震荡有压力。A股结构，红利为先，科技白马均衡配置。5.黄金：黄金仍处牛市，无需畏高；市场中性：震荡为主。CTA：震荡为主。

　　回顾前期我们的趋势预判，3月美元、人民币、中债、A股、美股科技股走势与判断一致，美债、黄金、美股与判断不一致，

　　3月美元指数震荡，美债利率持平，黄金大幅上涨并创新高，美股整体及科技股上涨。美元指数、美债和美股走势共同反映出美国经济基本面强于预期，美联储降息预期反复。其中，黄金受到地缘政治风险情绪支撑较强，覆盖了降息预期反复带来的影响。美股中，纳斯达克表现强于道琼斯指数，反映出以人工智能为代表的科技行业继续引领美国经济。

　　3月中国国债利率震荡小幅下行，人民币汇率偏弱震荡，A股震荡，可转债震荡，各资产变化不大，说明政策和基本面预期尚未出现明显的边际变化。中国国债走势反映出投资者对经济预期偏弱，A股市场历经反弹后进入震荡，说明缺乏继续上行的动能。从结构来看，成长板块和创业板涨幅居前，属于超跌修复。红利板块涨幅居前，说明中期风格依然偏防御。

　　美联储货币政策由紧转松是境外市场的全年交易主线，这将利多美元债、黄金和美股成长股。不过一季度以来，无论是美国经济，或是通胀数据均展现出了较强的粘性，市场对美联储降息预期的博弈一直有所反复，这个趋势暂未结束，这也将导致投资者在交易降息逻辑时可能会面临较多的波折。

　　尽管1-2月美国通胀数据超预期，但并没有改变鲍威尔对去通胀进程的乐观态度。另外，鲍威尔在3月议息会议中强调“仅凭就业强并不会影响降息的决定”。这继续给市场传递了今年会降息的信号。只要降息的方向确定，我们会持续看好黄金和美元债的表现。

　　一方面，美联储已经上调对经济、通胀数据的预测，软着陆概率进一步上升，我们认为这与全年降息3次的结论并不匹配。另一方面，点阵图仅是险守降息3次的结果（支持降息3次及以上的委员10人，支持降息2次及以下的委员9人），未来但凡有委员转鹰，点阵图随时存在降息次数下调的风险。也就是说，未来市场在交易降息逻辑的时候大概率还是面临很多波折和反复，这一点会影响我们交易降息所获益的幅度。

　　对于欧洲来说，考虑到经济相对美国更差，通胀的去化程度也已经赶超了美国，欧洲货币政策的由紧转松将更具确定性，且在节奏上也会更加流畅。目前瑞士央行已经打响了降息的第一枪，欧央行向市场传递的信号为今年6月大概率会开启首次降息。在“美国宽松，欧洲更宽松”的货币政策差异下，预计美元走势偏强，欧系货币偏弱。

　　另外，日央行步入了货币政策由松转紧的阶段，在3月开启加息并终结了长达8年的负利率时代。不过对于全球市场来说，我们认为整体影响有限。一方面，全球其他重点央行早已处于高息政策当中，日央行此次加息属于“掉队”的一方。因此，尽管日本将政策利率上抬至0-0.1%，但放到全球来看，日元仍然属于低息货币，预计无法导致通过低息借入日元，投资境外高息货币的套息交易模式出现趋势性逆转。另一方面，日央行对本轮货币政策正常化的态度偏鸽，不存在快速、大幅加息的逻辑基础，日本长端利率仅为缓慢上行，预计对市场造成的扰动较为有限。

　　3月境内市场风险偏好保持了上个月修复的态势，这主要归结于两个因素：一是对两会的政策预期上升，二是1-2月数据显示国内经济略超预期。

　　前一期月报中，我们提示出现“政策超预期+基本面偏弱”组合的概率比较大，此时股、债资产都会呈现震荡走势，而后续则还需要基本面改善，才能推动风险偏好进一步上升。目前我们将组合修正为“政策符合预期+基本面偏弱”。原因是政府在两会上公布的政策符合市场预期，而在经半岛官方体育济方面，尽管1-2月经济数据总体表现略超预期，但是市场对地产的担忧进一步加剧，包括房企债务压力、商品房销售收缩和居民住房贷款增长乏力等情况没有明显好转。

　　总体而言，市场风险偏好继续上行需要足够多的动力，例如强政策预期和强基本面的推动，但现在暂不具备足够有力的条件，所以预计市场风险偏好缺乏上升动力，表现为短期有顶的状态。

　　展望未来，房地产行业有望迎来新一轮政策支持，包括限购的放松、进一步推动城市房地产融资协调机制落地见效等，这都将有利于稳定市场预期。不过，我们认为这可以短期推动市场风险偏好回升，但较难持续，原因在于房地产销售可以阶段性放量，但要实现量价齐升，确认地产底部，则需要较长的时间。

　　中期而言，政策有望加大托底经济的力度，二季度在投资端发力的背景下，经济动能仍有望边际提升。在政策和经济均托底的支撑下，市场风险偏好向下调整的空间也不会太大。

　　（基于26城二手房销售日度数据计算，2019日均=100），华泰证券，招商银行研究院

　　判断美股中期震荡上行的趋势不变。整体来看，美国经济韧性较强，且美联储释放降息预期，宏观环境对美股有利，但是美股估值较高，制约了上行空间。

　　预计2024年美股企业盈利增速在4%左右。从领先指标ISM制造业PMI来看， 2024年2月份下降至47.8，仍低于荣枯线%)，领先经济指标(LEI)意外上涨0.1%，而市场预期为下降0.1%，这是自2022年2月以来LEI首次录得正增长。

　　当前美股估值处于高位，但未到极高，不会构成实质性利空。在中长期流动性宽松的主线逻辑下，预计美股估值可以保持在当前水平。

　　标普500市盈率（TTM）26倍，处于过去10年的84%分位数。股债相对估值方面，股票相对债券的估值吸引力极低，标普500风险溢价（1/市盈率-美国10年期国债利率）下行至过去10年1%分位数。

　　首先，人工智能领域在持续快速发展，一旦其效率超过人力成本拐点，其价值将呈现非线性增长。其次，市场预期美联储货币政策将从紧缩转向宽松，这有利于高估值的成长股，尤其是科技股。从近期行业动向观察，随着人工智能技术的快速进步，上游英伟达，中游openai等核心公司正在围绕自身核心技术构建生态圈，包括医药、法律、会计、机器人等，例如新发布的机器人figure01。下游中小初创公司利用核心公司提供的平台和技术，打造行业解决方案，在各自的垂直应用领域深耕发展，从概念阶段进入商业化阶段。预计行业龙头仍能继续上行，但是市场反映已经比较充分，更大的机会在投资美股人工智能应用领域的中小公司。

　　美国国债方面，从趋势上看，我们认为今年美联储降息仍然是一个基准情形，美债利率将会趋于下行。从节奏上来看，美国的通胀粘性仍然超出预期，加上美国经济仍有韧性，美国劳动力市场供不应求的格局也难以迅速改变，降息应该不会太快到来，市场对于降息的博弈也还会有所反复，美债利率的回落可能并不会非常流畅，幅度也将有所受限。短期来看，10年期美债预计还是会在4.0-4.5%的区间当中波动。另外，从点位上来看，若10年期美债利率上行至4.3%以上，我们认为可以进行配置。不过考虑到未来仍可能面临降息预期进一步推迟的风险，在加仓时需要控制仓位比例和入场节奏，建议可分批进行配置。若利率进一步上冲至4.4-4.5%区间，则可考虑加大配置力度。

　　美元信用债方面，我们认为投资级债券拥有更高的确定性，高收益债可部分配置但需控制比例。美国经济仍然具备韧性，这对投资高收益企业债来说是一件好事。但是，在高息政策下，中小企业利息支出压力增大，盈利扩张面临一定的阻力，信用风险可能会有所上行，需适度控制债券投资组合中高收益债的配比。

　　中资美元债方面，同样我们认为投资级确定性更强。高收益债则受到地产行业低迷的影响，投资风险较高。板块上，我们建议关注金融、城投债，中低等级地产债则需相对谨慎。另外，我们也建议关注部分头部科技企业、以及石业的央国企所发行的美元债，安全性相对较高。

　　第一，美强欧弱的经济差异未半岛官方体育变，将继续支持美元偏强。市场进一步上调对美国经济增速的预判，目前平均预期为美国全年实际GDP增速将达到2.1%。但对欧元区的经济预期仅为0.5%。第二，欧系央行已经开启鸽派行动，相比之下，虽然美联储同样暗示今年即将步入降息，但是降息的时间表、路径仍不明确，且降息幅度还存在进一步上修的可能，这也将对美元构成支撑。综合来说，尽管美联储今年大概率步入降息，但美元仍然处于“美强欧弱”的经济差格局中，预计美元将维持偏强震荡走势，核心波动区间在100-110之间。

　　第一，从中美利差的角度来看，美债利率迟迟未落，中债利率低位震荡，人民币作为低息货币依旧存在贬值压力。第二，美元偏强震荡，对人民币不利。第三，尽管国内经济有趋稳迹象，但中期趋势仍然偏弱，加上国内尚有降息预期，这也将给人民币带来一定压力。不过，从央行的态度来看，尽管7.20的“隐形关口”已破，但中间价始终维持在7.10附近，表明稳汇率政策仍将延续。同时，我们认为，央行并不会放任人民币的无序贬值，尤其在重要的整数关口，大概率还是会设置路障，人民币总体趋势预计为缓慢贬值形态。

　　欧元：经济上美强欧弱格局未变，美联储降息时点仍可能晚于欧洲央行，欧元继续趋于偏弱震荡。

　　欧美制造业PMI继续呈现明显分化，欧元区3月制造业PMI从46.5下行至45.7，美国3月制造业PMI从52.2上行至52.5。欧洲央行多数官员考虑在6月降息，部分官员甚至不排除4月降息的可能性，而美联储官员则对于降息比较谨慎，暂时没有提及有意向的降息时间。美联储晚于欧洲央行降息的概率依然较大，在这种情形下，欧元仍趋于偏弱震荡。

　　在工资涨幅较高的情况下，日本央行在3月会议上一次性退出了负利率、YCC和ETF购买，但依然释放宽松信号，继续维持低利率和大规模的购债。在日本央行暂时不会开启持续加息周期以及美联储推迟降息时点的背景下，美日利差依然利空日元，日元因而在3月会议之后继续走弱。未来仍需美联储的降息时点进一步明确，否则日元依然难以走出趋势性上涨行情，在利差压力下日元将继续承压。

　　在英国央行的3月议息会议上，原来一直坚持需要继续加息的两位委员放弃了加息的立场，支持维持利率不变和支持降息的票数达到了8:1，这种阵型与其他发达国家相比不再具有的优势。目前市场对英国央行降息的定价也到了3次，跟美联储和欧洲央行的节奏保持同步。因此，市场对英国央行更晚、更缓降息的预期有所动摇，对英镑构成较强支撑的因素也有所削减。

　　3月同存利率震荡，由于受到资金利率的约束，同业存单利率下行空间收窄，1年期同业存单（AAA）震荡在2.25%。展望二季度，受汇率影响，降息的空间受到限制，预计1年期同业存单（AAA）在低位震荡。当降息预期逐步明显之后，1年期同业存单（AAA）仍有20bp的下行空间，极限水平可能会下探1.8-1.9%。

　　基于债券利率的三因素分析框架（名义GDP、货币信贷和银行间资金），预计债券利率短期下行空间收窄，中途伴随小幅调整。

　　3月银行间流动性整体平稳。下一阶段关注4月缴税和发债供给上升，是否会推动资金利率中枢小幅上移。预计对债券市场影响中性略偏空。

　　1-2月信贷扩张基本稳定，但是居民住房抵押贷款增长较为乏力，企业中长期增速有所放缓。预计对债市影响中性偏多。

　　1-2月经济数据表现略超预期，但3月高频数据显示经济动能边际有所下滑。二季度在投资端发力的支撑下，预计经济动能边际改善，但幅度或不高。预计对债市影响偏中性。

　　综上，利率债市场未来受到银行间流动性中性偏空、信贷扩张中性偏多、经济基本面中性的影响，预计债券利率震荡为主。

　　结构上，由于汇率约束了降息的空间，因此短债利率呈现出低位震荡走势。但从中期来看，货币宽松的方向确定，因此短债利率下行仍有空间，只是需要时间等待。另一方面，3月由于资产荒在长期限资产上更加明显，推动长债利率下行幅度偏多。这一因素将在二季度有所变化，发债规模的上升将减缓长债利率下行的速度，限制长债利率下行的空间。债券利率更有可能呈现震荡走势，中途伴随小幅调整。相比之下，持有短债更具备安全性。

　　二季度资金会有波动，资金利率中枢有可能小幅上移，带动信用利差震荡向上，不过幅度不大。信用债收益率或较一季度的低位小幅向上，但考虑到幅度不大，票息仍有利于覆盖净值的波动，仍可以持有信用债。

　　地方化债工作仍在进行中，且化债力度有所加大，预计对城投债形成支撑，违约风险会有一定程度下行。但二季度资金利率的波动会影响到城投债，尤其是在当前利率比较低的位置，波动在所难免。

　　产业债可以挖掘政策提振和景气处在修复通道上的国企，例如汽车、电力、高端制造业、双碳等板块。地产债方面，地产行业还处在筑底期，地产债净融资在收缩，信用分化加剧。尽管融资端的政策在不断的松动，但最关键的还是需要关注地产销售的情况。

　　债市配置需求较强，且当下缺乏“高”收益资产，可能会推动机构向金融债配置，利好高评级金融债。不过后续还是需要注意，中小银行参与地方化债，资本消耗加大，净息差压力加大，发行二级永续债补充资本的需求在上升。在供需不匹配的情况下，中小银行的二级资本债可能会面临更多考验。

　　一季度以来金融板块转债、高评级转债、低价转债表现较好，近一个月高价转债和低评级转债则有所反弹。

　　虽然转债价格上涨，估值修复，但纯债溢价率偏低，转股溢价率也还在较高的位置，显示当前可转债整体债性偏强，防御性较高。转债价格的向上空间将受高转股溢价率制约，进攻性可能不足。未来转股溢价率较高的转债可能要通过下修来降低，下修博弈机会仍在。供需端方面，如果基金、年金等资金进场配置也会推动转债价格上涨，但转债市场现处于偏左侧的位置，所以资金进场意愿可能不足。预计二季度转债市场偏震荡。

　　部分转债的价格接近纯债价值，可以关注偏债型转债、高YTM转债作为信用债替代，但它们信用等级不高，存在信用风险。整体防御为主。

　　短债利率还有下行空间，但时间有延迟，建议持有，或少量增配。长债利率下行节奏放缓，空间受限，可逐步降低进攻的程度，等利率上行至偏高位置后再继续拉久期和增配。信用债方面，票息收益仍是主要策略，可继续持有。仓位方面，建议过高的仓位调整至合适的范围之内，渡过波动期之后再选择增配。

　　对赎回时间要求不高的，优选稳健低波策略理财。对赎回时间有要求的，选择T+1现金类理财、货币基金。

　　预计二季度债市的机会和风险都不大，同业存单类产品抗跌性显著优于其他类型的债券产品，从防御角度看可适度配置。如果货币政策在三季度有进一步宽松操作落地，将催化新一轮债市行情，在此之前建议持有纯债产品、减少操作频率。从目前市场利率和政策利率的利差水平看，短期限债券的确定性和稳定性相对更优，建议优选短债基金或1年左右持有期的期限匹配策略理财。

　　固收+基金业绩分化，踩对行情热点的固收+即便权益仓位不高，业绩表现也较为亮眼，二级债基发行也频现火热募集的情况，基民信心得到提振。随着股市进入震荡行情，预计二季度固收+的涨势弱于2-3月，但投资者情绪较去年有显著改善。

　　2月5日之前，A股普遍下跌，主因是预期疲弱下的资金面踩踏。2月5日之后，市场快速回升，这一反弹并非源于基本面改善，而是由于增量资金的驱动。增量资金来源有三：第一，中央汇金等救市资金；第二，市场大跌期间撤出而反弹时又回流的资金，如北向资金和两融余额等；第三，资本市场改革带来的资金，如分红回购力度加大，减持规模缩小，IPO和再融资放缓等。

　　救市资金已基本完成稳定资本市场的任务，市场大跌期间撤出的资金也已大部分回流，其对市场的正面影响逐渐减弱；此外，在近期人民币汇率贬值的背景下，外资流入也面临一定压力。尽管如此，资本市场改革的深入推进，仍然对市场构成正面支撑。总体上，增量资金呈边际递减趋势，这也是大盘2月以来反弹力度逐周递减的原因。

　　虽然当前估值水平较低，但考虑到M1增速和中长贷增速等基本面领先数据仍在下行，经济动能仍然不强，后续估值扩张仍有难度。

　　4月份是年报和一季报的密集披露期，预计业绩普遍不佳；二季度名义经济增速由于基数原因将有所修复，预计二季度业绩将呈个位数增长。

　　综合考虑估值和业绩，估值压力可能超过业绩修复，二季度大盘或难以形成明显趋势，整体以震荡为主，4月份调整的压力相对更大。

　　高股息板块如银行、煤炭、石油石化、家电、电力及公用事业等实现绝对收益，与此同时，其他板块普遍下挫，科技和医药等成长型板块跌幅相对较大。在此背景下，上证指数一季度的收益接近零，高股息板块成为主要的正向贡献者，其他板块则成为拖累项。

　　下面从宏观逻辑出发，来推演未来的结构配置。当前中国最大的宏观背景是，从高增速时代转向高质量发展新时代。

　　预计未来多数传统行业的资本开支将有不同程度的收缩，而新增的资本开支将主要集中在高技术含量的重点行业。

　　这一宏观趋势在股票市场中体现为三大投资方向：一是传统行业中的高股息红利股。

　　随着传统行业资本开支的减少，市场供给有望得到优化，从而改善行业竞争格局。尽管资本开支的减少可能导致产业增速放缓，但提高投资效率、改善现金流和增加分红力度，将有助于提升传统产业中那些低估值、高分红、能够持续为投资者带来回报的龙头企业的投资价值。

　　科技行业作为具备长期产业政策支持的成长性行业，尤其是新质生产力的方向，将成为投资的重要领域。具体而言，计算机、电子、通信、传媒、创新药等新兴成长行业将是主要关注对象。

　　随着经济增速放缓，稳定高ROE愈加稀缺。传统的大行业，如食品饮料，提供的赛道级机会正在减少。当前环境下，投资者应从行业角度转向策略角度，深入挖掘市场中那些ROE高稳且毛利率持续提升的公司。

　　聚焦到二季度的结构配置，高股息板块仍可作为底仓配置，而高景气科技股和高ROE白马股也可适当均衡配置。

　　高股息板块因其逻辑较为稳固，且之前的拥挤度问题已有所缓解，在经济动能未明显改善前，其稳健特性有望继续吸引资金。

　　正面因素包括人工智能的快速发展、半导体行业的销售周期回暖以及库存水平处于低位。然而，中美关系的反复可能对A股科技股持续构成压力，且许多科技股仍处于概念炒作阶段，当拥挤度偏高时股价波动加大。

　　有利的一面是二季度名义经济增速将有所回升，业绩增速将有好转，且经过三年多的调整估值和拥挤度都较低，不利的一面是经济动能不强将压制其估值修复。

　　综上所述，二季度结构配置可关注传统行业中的高股息红利股、新兴产业中的科技股，以及消费行业中的高ROE白马股，实现三者的均衡配置，并适当向红利方向倾斜。

　　一季度，恒生指数与上证指数走势大体相似，均呈现V型反转形态，但整体收益仍为负值。港股偏弱，主要有两大原因：一是中国经济的增长动能不足；二是美债利率和美元指数的上升影响跨境资本流入。

　　展望未来，在中国经济动能增强和美联储转政策向宽松之前，港股大盘仍将以震荡为主。

　　恒生科技，现阶段和A股消费股类似，和总量经济强相关，在经济预期好转之前弹性有限。

　　长期战略型配置，基于当前较低的估值可维持中高配。短期战术性配置，仍需保持保守型仓位，待国内经济动能好转和美联储政策转向宽松后再加大配置。

　　可聚焦于高股息、高景气和高ROE三种策略，精选各领域表现卓越的管理人。在均衡配置这三大方向的产品时，应适当增加对高股息策略的重视。此外，指数增强型基金也是一个值得关注的投资选项。

　　黄金目前对美联储降息预期的反应呈现“非对称性”——跌得少但涨的多。主要是因为黄金下方支持较足，比如说地缘政治风险带来的情绪支撑，央行购金带来的中长期支撑等等。综合来说，我们认为黄金仍处牛市。

　　实际上，大多数投资者目前并不质疑黄金的基本面。但投资者普遍产生了“恐高”的心理，认为黄金价格太贵不敢入场，在“观望还是买入”中纠结。那么，黄金市场现在过热了吗？

　　客观来讲，黄金已经上涨了一年有余，从估值角度来看的确已经进入了贵价区域。按照招商银行研究院的模型测算，伦敦金估值已经达到历史89%分位数的水平。

　　但是，还不需要“恐”，因为从各项指标来看，市场还未到过热的程度。第一，COMEX黄金期货的净多头持仓近期虽有所上行，但是距离峰值仍有一段距离。第二，SPDR黄金ETF持有量仍处于相对低位，说明部分投资资金尚未入场。第三，根据招商银行研究院的模型测算，伦敦金本轮极值位为2530美金，目前也仍有一段距离。

　　因此，综合来说，估值贵并不是黄金牛市结束的标志，黄金基本面处于顺风局面，我们认为未来仍有进一步上涨的空间，伦敦金在今年或有望突破2300美金，上海金或有望突破540元。

　　投资策略上，我们对黄金维持中高配的配置建议不变。对于已经有黄金持仓的投资者来说，建议继续持有。对于暂无持仓或是想要加仓的投资者来说，建议逢黄金出现回调就进行分批配置，若出现大幅回调，可酌情加大配置力度。

　　虽然OPEC+选择了延长减产，但由于2月减产执行率不佳，原油市场供应端的影响有所减弱。中国主营炼厂的补库暂时未能大幅提振中、重质酸油市场，尽管轻质甜油的资源趋紧，SC原油在近期强于外盘后或逐步阶段性弱于外盘。趋势上来看，二季度全球宏观面下行压力临近，油价上方的压力正在逐渐积蓄，未来走势预计偏弱。

　　铜价已经进入短期和长期逻辑博弈的过程中，短期基本面对价格有压力，但长期逻辑继续支撑价格。短期国内社会库存走高，对价格形成压力。铜价过快上涨，抑制下游和终端的补库，使得社会库存走高和现货贴水扩大。从长期来看，铜终端消费依然健康，如果价格回调，将吸引企业进行补库。同时，铜矿供应短缺逐步发酵，这将影响国内精铜生产，预计后期铜产量将连续回落。另外，美联储降息预期不断反复，但长周期降息比较确定，美元流动性转松将对铜价形成底部支撑。

　　三月以来，商品市场板块间出现明显分化，CTA强势复苏，主要获利来源于贵金属、有色、股指板块的多头头寸以及黑色板块的空头头寸。

　　考虑到后续国内外宏观分歧较大，国内整体需求不足，欧洲经济转弱而美国则好于预期，部分获利资金可能在前期趋势较强的板块如贵金属、有色、黑色等对应品种上获利了结，行情可能会进入一段时间的无序震荡，对于中短周期的CTA容易产生净值磨损；同时，前期表现较好的股指CTA随着指数反弹到位后，市场波动率重回低位，或将继续进入横盘阶段。建议中低配中短周期CTA、中低配股指CTA

　　一季度对冲基金最大回撤大多在5%附近，至3月中旬仍普遍亏损1%左右。评估市场中性对冲基金时，需考虑对冲成本和超额收益。目前对冲成本已有所改善，但与历史均值相比仍偏高。超额收益方面，对冲基金并未实现完全中性，仍然略微偏向小盘成长，随着极端行情过去，此类风格至少将回归理性水平。对于已持有对冲基金的投资者，建议保持耐心，等待资产净值逐渐回升；而对于潜在投资者，建议等待对冲成本进一步下降后再做投资。

　　对于未来6个月的大类资产配置，我们主要从各资产的胜率、盈亏比两个维度进行策略推荐，具体逻辑如下：

　　综合前文对各资产的前瞻预判，总结各资产胜率如下：黄金、美股胜率较高，A股、港股科技股、国内固收、美债、市场中性、CTA胜率中等。

　　中债利率目前处于2.3%附近的位置，盈亏比中等。美债利率在4.2%附近，盈亏比较高。

　　高配：美元债。中高配：黄金、A股、港股科技股、A股的成长风格、A股的消费风格、A股高股息策略、美股纳斯达克。标配：中国国债、信用债、美股、美元、人民币、日元、欧元、英镑、可转债、市场中性、CTA。中低配：A股的周期风格。

　　1）稳定风格包含以下中信三级行业：火电,水电,其他发电,电网,建筑施工Ⅲ,公路,铁路,公交,港口,机场,电信运营Ⅲ。

　　2）周期风格包含以下中信三级行业：其他化学制品,石油开采Ⅲ,炼油,油品销售及仓储,其他石化,动力煤,无烟煤,炼焦煤,焦炭,其他煤化工,黄金,铜,铅锌,镍钴,锡锑,铝,长材,板材,特钢,铁矿石,贸易流通,氮肥,钾肥,磷肥,复合肥,农药,涤纶,维纶,氨纶,粘胶,锦纶,树脂,纯碱,氯碱,无机盐,氟化工,有机硅,磷化工,聚氨酯,其他化学原料,日用化学品,民爆用品,涂料涂漆,印染化学品,橡胶制品,玻璃Ⅲ,陶瓷,造纸Ⅲ,工程机械Ⅲ,矿山冶金机械,纺织服装机械,锅炉设备,机床设备,起重运输设备,基础件,其他通用机械,铁路交通设备,船舶制造,其他运输设备,仪器仪表Ⅲ,金属制品Ⅲ,电站设备Ⅲ,一次设备,二次设备,乘用车Ⅲ,卡车,客车,专用汽车,汽车零部件Ⅲ,汽车销售及服务Ⅲ,摩托车及其他Ⅲ,服装用纺织品,家用纺织品,产业用纺织品,化学原料药,航运,航空,半导体Ⅲ,塑料制品。

　　3）成长风格包含以下中信三级行业：油田服务Ⅲ,稀有金属Ⅲ,环保,水务,燃气,供热或其他,建筑装修Ⅲ,新型建材及非金属新材料,其他专用机械,风电,核电,光伏,航空军工,航天军工,兵器兵装Ⅲ,其他军工Ⅲ,生物医药Ⅲ,其他食品,种子,物流,PC及服务器硬件,专用计算机设备,广播电视,电影动画,互联网,整合营销,电子设备Ⅲ,其他元器件Ⅲ,动力设备,系统设备,其他,通信终端及配件,网络覆盖优化与运维,网络接配及塔设,线缆,增值服务Ⅲ,基础软件及套装软件,行业应用软件,IT外包服务,系统集成及IT咨询。

　　4）消费风格包含以下中信三级行业：印刷,包装,其他轻工Ⅲ,百货,超市,连锁,贸易Ⅲ,景区,旅行社,酒店,餐饮,白色家电Ⅲ,黑色家电Ⅲ,小家电Ⅲ,照明设备,其他家电,服装Ⅲ,服饰Ⅲ,化学制剂,中药饮片,中成药,医药流通,医疗器械,医疗服务,白酒Ⅲ,啤酒,葡萄酒,黄酒,其他饮料Ⅲ,肉制品,调味品,乳制品,果蔬饮料,农产品加工及流通,饲料,动物疫苗,畜牧养殖,林木及加工,水产养殖,海洋捕捞,商业地产,平面媒体。

　　5）金融风格包含以下中信三级行业：国有银行Ⅲ，股份制银行，城商行，证券Ⅲ，保险Ⅲ半岛官方体育，信托，其他非银金融，住宅地产，园区，房地产服务Ⅲ。